小米集团研究报告：人车家生态进入增长周期，占据产业链核心生态位（附下载）

（精选报告来源：报告研究所）

1.小米集团：指向人车家全生态，有望迎来新一轮增长周期

1.1.历史沿革：围绕“铁人三项”构筑壁垒，打造人车家全生态

小米成立于 2010 年 4 月，是一家以手机、智能硬件和 IoT 平台为核心的互联网公司，其主 要商业模式为硬件获客，新零售抓手市场及互联网变现。智能手机和 IoT 产品作为吸引用户 的最直接平台，其创新的设计以及高质量的品质使得小米在获取用户的同时获得互联网变现 利润，硬件销售中的爆款产品也为零售渠道带来了更多客流量。小米的全零售渠道包括线上 的小米商城、米家有品和线下的小米之家，能够深入城市低线市场，扩大销售范围，加大产 品经销力度，随后通过提供互联网服务的广告平台和应用程序实现变现，三者结合的网络效 应增强了小米用户的体验度、参与感及留存率。

我们认为公司的发展史是在持续夯实“铁人三项”的壁垒，通过不断拓展硬件产品体系，完 善零售渠道，强化用户体验推动生态建设，帮助公司增强竞争力：2011 年 8 月，小米第一款手机发布，打破定制机市场格局。2013 年 7 月末，小米正式带来 首款红米手机，售价仅 799 元。在国内的千元机市场几乎全部被老牌国产厂商所囊括时，红 米手机的出现给了定制机市场重重一击，凭借着低廉的价格和极高的性价比，在红米手机出 现 2 年之后，“运营商定制”时代成为历史。2016 年 7 月，红米手机宣布总体出货量超过 1.1 亿台，平均每秒卖出 1.21 台，成为国内手机市场的一大创举。2018 年，小米赴港上市，成 为港交所首个同股不同权的上市公司。

互联网到新零售的成功转型。小米手机一代发布时，雷军就提出了硬件+软件+互联网服务的 “铁人三项”商业模式，2017 年，雷军在对小米的商业模式进行了更新，用“新零售”替代“软件”，2017 年 5 月末，第 100 家小米之家正式开始运营；根据 36Kr 报道，截止 2023 年 2 月，小米 之家总共有 10600 家；根据小米在 2021 年 Redmi 新品发布会上宣布，小米之家县城覆盖率 已超 80%，已覆盖 2200 个县城。小米以线上+线下的商业模式，短时间内产生了极大的粘合 效应。loT 平台高速发展，打造生态链。根据公司公告及投资者公开电话会议，2017 年 11 月，小 米成为全球最大智能硬件 AIoT 平台，截至 2024Q1，平台已连接 IoT 设备超 7.86 亿台（不含 智能手机及笔记本电脑），主要包括智能手环、智能电视、智能门锁、AI 音箱、扫地机器人 等各类型智能设备。其明星产品小爱同学凭借出色的性价比以及优秀的设计使得小米的生态 链产品备受好评。

硬件终端向电动车延伸，Su7 年内交付订单有望破 10 万辆。公司 2021 年宣布计划在未来 10 年累计投资 100 亿美元进入汽车领域，2024 年 3 月 28 日正式推出首款电动车 Su7，售价 21.59 万元起。根据公司公告，截至 2024 年 4 月 30 日，公司已收到 8.81 万份 Su7 确认订 单。截止 2024 年 7 月，公司已经连续 2 个月单月交付量超 1 万台，预计 11 月提前完成全年 10 万辆交付目标。面向新十年大规模投入核心技术，打造人车家全生态。2023 年 8 月，公司明确新十年（2020- 2030 年）的目标：大规模投入底层核心技术，致力于成为新一代全球硬核科技引领者。2023 年 10 月，小米集团战略升级为“人车家全生态”，通过小米澎湃 OS 操作系统，全面打通人、 车、家三大场景，实现硬件设备的无缝连接、实时协同。同时，带动产业链合作伙伴，共创 以人为中心、主动服务于人的超级智能生态。

1.2.股权结构：同股不同权架构，核心管理层稳定有力

采用同股不同权架构，雷军投票权占比达 66.3%。截止 2023 年底，创始人雷军通过方舟信托 及相关持股平台合计持有 27.3%股份，联合创始人林斌通过直接持股及间接持股合计持有 9.3% 股份，两位创始人共持股 36.68%。由于公司同股不同权的设置，每份 A 类股份享有 10 票投 票权，每份 B 类股份享有 1 票投票权，因此雷军投票权占比达 66.3%，联合创始人林斌投票 权占比为 9.71%，雷军对公司的管理具有绝对控制权。

稳定而强有力的管理团队，保证公司战略高效落地。公司核心管理团队成员大多于小米集团 创始早期（2010-2013 年）加入，现已成长为各业务条线核心负责人，经营团队整体较为稳 定，保证了公司战略的一以贯之。从高管履历来看，均具有良好的学术背景，且同时在相关 领域具备丰富的项目经验，多为行业内老兵，具备足够能力能带领业务高效落地。

1.3.财务状况：业务结构多元化，盈利能力改善

受智能手机市场影响，前期收入端承压。得益于全球智能手机出货量增加，公司收入从 2018 年的 1749.2 亿增长至 2021 年 3283.1 亿，期间 CAGR 为 23.35%。但随着全球智能手机换机周 期拉长影响出货量，公司收入规模有所下滑，2022-2023 年收入分别为 2800.4 亿、2709.7 亿， 同比下滑 14.7%、3.2%。从利润端来看，2021-2023 年归母净利润依次为 193.4 亿、24.7 亿、 174.8 亿，分别同比-5.0%、-87.2%、606.3%。2022 年受到投资收益拖累，利润呈现较大波动， 2023 年有所恢复。2024Q1 经营改善，重回增长态势。2024Q1 公司实现收入 755.07 亿，同增 26.95%；实现归母 净利润为 41.82 亿，同减 0.52%；经调整净利润为 65 亿，同增 100.8%，达到历史新高。

业务结构呈现多元化。2023年智能手机、IoT与生活消费产、互联网服务收入占比分别为58%、 30%、11%，智能手机仍为公司第一大收入来源。但从趋势观察，随 AIoT 产品矩阵及生态持续 完善，公司对智能手机依赖度正在逐步降低，智能手机收入占比在2015-2023年间下降22pct， IoT 与生活消费品收入贡献在 2015-2023 年期间提升 17pct，整体业务结构呈现多元化分布。智能手机业务止跌，连续 2 个季度高增。受全球手机出货量下滑影响，2021-2023 年智能手 机收入分别为 2088.7 亿、1672.2 亿、1574.6 亿，显著下滑，同时对公司整体收入形成一定 拖累。但近期受到全球化进程推进及高端手机 Xiaomi14 等产品的发布，智能手机业务已经 连续 2 个季度快速增长，2023Q4、2024Q1 智能手机业务收入分别为 442.32 亿、464.79 亿， 分别同增 20.62%、32.86%。2024Q1IoT 与生活消费产品、互联网服务增长加速。IoT 与生活消费产品 2021-2023 年收入 分别为 849.8 亿、797.9 亿、801.1 亿，小幅微增；互联网服务 2021-2023 年收入分别为 282.1 亿、283.2 亿、301.1 亿，2023 年收入同增 6.31%，主要受益于广告及游戏业务增长。从季度 来看，2024Q1IoT 与生活消费产品、互联网服务收入分别为 203.74 亿、80.48 亿，分别同增 21.03%、14.52%，增长趋势加速。

综合毛利率稳中有升，各业务线盈利能力改善。2021-2023 年公司综合毛利率依次为 17.7%、 17.0%、21.2%，毛利率逐步提升，推动盈利能力改善。分业务来看，2023 年智能手机毛利率 为 14.6%，同增 5.6pct，主要系零部件成本下降及海外市场存货减值拨备减少；IoT 与消费 生活产品毛利率为 16.3%，同增 1.9pct，主要系平板、智能大家电等高毛利率产品销量提升；互联网服务毛利率为 74.2%，同增 2.4pct，主要系广告业务收入占比提升。互联网服务是主要的变现来源。在“铁人三项”的商业模式下，公司主要以低毛利率的硬件 产品体系作为获客手段，最终实现在互联网服务层面的高效变现，而互联网业务具有高毛利 率的特点。得益于此，从毛利角度来看，互联网服务毛利占比达到 38.9%，几乎与智能手机 业务 40%的毛利占比接近，也是公司重要的利润来源。

汽车业务对费用端影响先行，研发支出增长尤为显著。2023 年公司销售费用率为 7.1%、管 理费用率为 1.89%、研发费用率为 7.05%，分别变动-0.51pct、+0.06pct、+1.33pct，其中销 售费用减少主要由物流及推广开支减少所致，管理费用率微增及研发费用率增长均与智能电 动汽车业务及其他创新业务增加开支有关。根据公司 2023 年 8 月提出的新战略目标——大 规模投入底层核心技术，致力于成为新一代全球硬核科技引领者，我们预计公司将在未来一 段时间仍保持较高的研发投入。

2.人车家战略：硬件终端持续延伸，生态协同强化变现效率

2.1.人车家终端：低成本获客，持续验证“感动人心、价格公道”的产品策略

2.1.1.智能手机：全球 Top3 厂商，向高端化、全球化进阶

小米硬件产品承诺恪守两大原则，一是极致性价比，硬件利润不超过 5%，二是卓越的用户体 验，以创新和高质量的精心设计，让所有用户都能以低成本享受科技的乐趣。从小米智能手 机核心机型来看，其成功践行了将手机利润率控制 5%以内的承诺，同时通过外包生产、提高 效率等一系列措施将成本压缩到极致，在性价比做到极致的情况下，小米手机的操作系统性 能、设计外观、CPU 性能、相机像素等客户满意度均列行业前列。拥有“小米、红米”双品牌，提供丰富价位可选机型。公司坚持小米、红米双品牌系列，针对 不同的消费者画像推出多种型号，目前包括高端手机小米 MIX 系列（大折叠屏 MIX Fold 系 列、小折叠屏 MIX Flip 系列）、数字旗舰小米 14 系列、潮流系列 Xiaomi Civi、RedMi K 系 列、RedMi turbo 系列、RedMi Note 系列、RedMi 数字系列。小米手机型号丰富，能够满足 不同消费能力层级的用户需求，在利润率压缩到最低的同时，确保用户体验。

背靠中国大陆市场，2023 年中国大陆市场市占率达 13.1%。得益于快速迭代能力及极致的产 品体验，小米抓住 5G、折叠屏等不同阶段的产品卖点， 2021-2023 年小米在中国大陆出货量 分别为 5050 万、3870 万、3570 万台，对应市场份额分别为 15.2%、13.5%、13.1%，在中国 大陆市场的份额始终处于 TOP4 中。

征服国际市场，成长为全球 TOP3 智能手机厂商。小米在国内市场取得显著成绩后，2014 年 开启国际化征程，首站选择印度市场为主的东南亚市场；2017 年 11 月进军西班牙，正式发 力欧洲市场。截止目前，小米智能手机业务在欧洲、拉美、中东、非洲、东南亚等市场均有 覆盖，2023 年小米智能手机全球出货量达到 1.46 亿台，其中海外市场出货量占比 75.5%，公 司在全球智能手机市场份额达到 14.4%，排名前三。

根据 Canalys 数据，2023 年小米在全球 51 个国家和地区的智能手机出货量排名前三，在 65 个国家和地区的智能手机出货量排名前五。2024Q1 公司在中东、非洲、东南亚均实现智能手 机市场份额显著增长，市占率分别同比提升 7.1%、4.5%和 4.4%。

进阶高端市场，中国大陆市场已成效显著。在全球手机出货量下行的背景下，公司积极推动 高端化路线，重点发力旗舰机型如 Xiaom 数字旗舰系列以及 XiaoMi Mix 系列折叠屏等，提 高在高端手机的市场份额，如 Xiaomi 14 推出后，带动中国大陆手机的 ASP 同比提升超过 19%。根据公司 2024Q1 业绩简报，2024Q1 中国大陆高端智能手机占整体智能手机销量比例为 21.7%，相较于 2021 年已经提升 4.7pct；2024Q1 公司在 5000-6000 元价位段智能手机市场 份额提升至 10.1%，同比提升 5.7pct。

2.1.2.智能汽车：Su7 交付有望突破 10 万，汽车或将成为第二大硬件支柱

布局智能电动汽车，打造新业务增长点。2021 年公司官宣切入智能电动汽车市场，恰巧处于 全球电动汽车迈入高速增长阶段，因此综合产业周期及公司资源禀赋，我们认为电动汽车业 务有望成为小米新的业绩增长点：

近年智能手机市场较为疲软，2023 年全球智能手机出货量为 11.43 亿，同比下降 4.2%， 较 2018 年相比减少 246.8 万部。而与此同时，电动汽车行业正处于快速发展阶段，2021 年-2023年全球电动汽车销量分别为649.5万、1009.1万、1368.9万辆，同比增长107.85%、 55.37%、35.66%。结合电动汽车、智能手机售价差异考虑，电动汽车产业有望复制移动 互联网时期智能手机出货量增长所带动的市场增量机会。参考小米智能手机发家史，其擅长在新产品实现从 1-10 放量阶段，整合产业链推出具 备极致用户体验的产品。

首款纯电动车 Su7 上市，延续小米硬件定价逻辑，且产品性能具有市场竞争力。公司 2021 年 宣布造车，历时 3 年于 2024 年 3 月 28 日发布首款智能电车小米 Su7，从售价方面，延续了 小米硬件体系的产品逻辑——“感动人心、价格公道”，起售价为 21.59 万起，提供了超值的 功能配置，包括采用宁德时代电池，能够达到 700-830Km 的续航能力，支持快充功能；配备 智能座舱系统、智能驾驶功能，支持城市领航、高速领航、代客泊车等。

Su7 市场反馈热烈，全年有望完成 10 万辆交付。作为小米汽车业务推出的首款产品，Su7 具 有较高的产品完成度，上市取得非常积极的市场反馈，小米 SU7 开售后 4 分钟大定突破了 1 万个，开售后 7 分钟大定突破了 2 万个，开售后 27 分钟大定突破了 5 万个。根据公司公告， 截止 4 月 30 日 Su7 首月锁单量达 88063 辆，小米汽车销售超预期，从小米汽车 App 来看， 以基本款 Su7 为例，交付周期约为 25-28 周，因此产能成为当前制约销售的主要瓶颈。随着 产能爬坡带来的交付能力提升，小米汽车在 6-7 月交付量均破万，根据公司官方微博披露， 预计 11 月能提前完成全年 10 万辆交付目标。

2.1.3.IoT 智能硬件与生活消费品：丰富小米生态链版图

除智能手机、智能电动汽车之外，IoT 平台帮助公司拓展到更多中长尾的硬件品类中，IoT 平 台作为小米面向消费类智能硬件领域的开放合作平台，开发者借助小米 IoT 平台开放的资源、 能力和产品智能化解决方案，能够以极低的成本快速提升产品的智能化水平，满足不同用户 对智能产品的使用需求和体验要求。以小米 IoT 平台为基础，目前已经形成了以电视、智能 家电、手机配件及生活消费产品等丰富的产品矩阵，截至 2024Q1，小米 AIoT 平台已连接的 设备(不包括智能手机及笔记本电脑)约 7.86 亿台，同比增长 27.2%。

小米在智能电视、平板、可穿戴设备、智能大家电等品类上表现突出。以 2023 年出货量做 参考，小米目前在智能电视、平板、智能手表三个品类上均进入全球前五，在空调、冰箱、 洗衣机等智能大家电领域实现快速增长，分别同增 49%、105%、24%。

围绕小米生态的用户黏性正在形成，IoT 终端有望持续放量。截止 2024Q1 米家应用程序的月 活跃用户数达 8910 万人，拥有超过 5 个终端的用户规模已经达到 1520 万，假设超过 5 个终 端的用户也是米家 APP 的月活跃用户，其在活跃用户中的占比正在显著提升，2024Q1 该占比 达到 17.1%，较 2020Q1 提升 5.6pct。我们认为小米的 IoT 消费品以其性价比优势、极致用 户体验等在逐步获得用户的认可，正在形成品牌价值，使其能够逐步迁移至同类消费产品， 且得益于软件生态的连接能力，其产品影响力正在逐步释放，有望进一步推动 IoT 终端放量。

2.2.人车家生态：HyperOS 与 AI 深度融合赋能，强化互联网变现效率

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